Scenario macroeconomico

• Azioni: l’indice globale dei mercati azionari dei paesi sviluppati (MSCI World) in valuta locale ha registrato nel periodo un rialzo del 3,3%, e questo è stato il frutto di una netta sovraperformance delle azioni americane come illustrato dal risultato pressoché invariato dello stesso indice ex US (+0,31%). In evidenza in particolare, all’interno del mercato americano, i titoli della tecnologia (+6,7% il risultato del Nasdaq) e le società a bassa capitalizzazione (+6,5% il Russell 2000), queste ultime considerate le maggiori beneficiarie delle politiche protezionistiche di Trump. Per contro l’MSCI Europe ha segnato nel periodo un ribasso dell’1,5%, con in evidenza il forte calo del settore auto, mentre l’indice dei paesi emergenti ha registrato una discesa superiore al 3%, appesantito dalla discesa della Cina (-5,4% in valuta locale) che ha continuato nel trend di correzione dopo il forte rally che era seguito all’annuncio del nuovo stimolo fiscale e monetario da parte delle autorità di Pechino.
• Spread: lato Fixed Income dopo un’iniziale fase di rialzo a cavallo delle elezioni che lo aveva portato in area 2,5%, il tasso sul decennale americano ha ritracciato nelle ultime settimane (soprattutto a seguito della nomina di Scott Bessent a futuro Segretario del Tesoro che è stata percepita come favorevole ad una maggiore disciplina di bilancio) per chiudere il periodo in area 4,2% (i.e. +10bps rispetto al livello del precedente comitato). In discesa, invece, di 12bps (al 2,06%) il decennale tedesco, a riflettere l’indebolimento dei dati macro nella area Euro. Complessivamente l’indice globale delle obbligazioni governative (SBWGL Index) ha così segnato un rialzo dello 0,4% in valuta locale.
• Credito: lato credito societario, gli spread hanno seguito l’andamento degli attivi di rischio, continuando la fase di restringimento, soprattutto negli Stati Uniti. Nel periodo, lo spread dell’indice High Yield degli Stati Uniti (LF98TRUU Index) è sceso di ulteriori 24bps a 262bps. Similmente, lo spread dell’indice High Yield europeo (LP01TREU Index) è sceso di 18bps riportandosi a 329bps. Nel segmento Investment Grade, il restringimento è stato invece di 4bps negli Stati Uniti (LUACTRUU Index) e 1bps in Europa (LECPTREU Index).
• Valute e materie prime: l’ “eccezionalismo americano” si è poi riflesso nel marcato valutario, col forte apprezzamento del dollaro rispetto a tutte le principali valute, con l’eccezione dello yen che si è rafforzato nell’aspettativa di un ulteriore aumento dei tassi da parte della BOJ. In discesa nel periodo sia l’oro (-2,6%) che l’indice delle commodity (-1%), mentre i Bitcoin hanno segnato un marcato rialzo visto il favore con cui Trump sembra guardare al mondo delle criptolvalute.

Nel complesso, tuttavia, la crescita economica globale dovrebbe confermarsi sui livelli attuali, anche supportata da politiche monetarie in generale allentamento. Queste considerazioni ci inducono a mantenere un posizionamento costruttivo sulle attività di rischio. All’interno di questa impostazione, l’effettiva implementazione dell’agenda di governo da parte della nuova amministrazione americana andrà monitorata con grande attenzione. Per quanto generalmente pro-business (come al momento scontato dal mercato) il rischio da un lato di tensioni commerciali crescenti e dall’altro di politiche di bilancio aggressive e misure protezionistiche potrebbero condurre a un diffuso rallentamento nella crescita globale e a pressioni inflazionistiche. A questo si sommano i rischi legati alle guerre ancora in corso e a valutazioni che, soprattutto nel mercato azionario e su quello del credito, mostrano un “margin of safety” ridotto rispetto all’eventuale concretizzarsi di scenari avversi.

Alla luce di queste considerazioni manteniamo sulla componente azionaria un posizionamento di sovrappeso che, nei fondi Multiasset, è in buona parte costruito attraverso strutture opzionali per l’area US e il ricorso a gestori flessibili per l’area euro; a livello regionale, manteniamo la nostra preferenza per il mercato americano, sul quale è stato aumentato il sovrappeso rispetto a quello europeo dove è stata ridotta l’esposizione all’Italia. All’interno della componente US, è stata introdotta una posizione sul segmento delle medie capitalizzazioni, per approfittare di valutazioni e prospettive di crescita degli utili interessanti per questo segmento che dovrebbe anche essere favorito dalle politiche della nuova amministrazione. Manteniamo un sottopeso verso le azioni cinesi, sebbene più limitato alla luce dello stimolo varato dalle autorità a supporto del debito legato al mercato immobiliare. Uno stimolo che, pur andando nella giusta direzione, riteniamo ancora insufficiente a rilanciare l’economia del paese e quindi a giustificare un’allocazione piena alle azioni cinesi.

Sulla componente obbligazionaria e valutaria, nei fondi Multiasset, manteniamo un sottopeso di duration (soprattutto sul mercato US) in considerazione di curve ancora relativamente piatte e della possibilità che la riduzione dei bilanci da parte delle Banche Centrali e deficit fiscali (soprattutto negli Stati Uniti) portino ad un aumento del term premium o dell’inflation risk premium. Sul forte movimento al rialzo dei tassi che si è prodotto alla vigilia delle elezioni presidenziali, è stata tuttavia effettuata una parziale riduzione del sottopeso vista l’asimmetria delle prospettive. Malgrado il recente movimento al rialzo nelle aspettative di inflazione, confermiamo il posizionamento su titoli legati all’inflazione americani che dovrebbero offrire protezione nell’ipotesi di un’inflazione più persistente delle attese, anche alla luce delle politiche sull’immigrazione prospettate che rischiano di aumentare gli squilibri del mercato del lavoro riducendone l’offerta. Confermiamo un contenuto sovrappeso sul dollaro verso l’euro, sostenuto da differenziale di tassi e crescita.

Mercati azionari

Nell’ultimo mese il mercato azionario italiano, dopo un inizio negativo, condizionato dall’attesa per l’esito delle elezioni statunitensi, ha recuperato parte della discesa, favorito dalla reazione positiva del listino americano alla vittoria di Trump. Restano tuttavia le crisi geopolitiche sia in Medioriente che in Ucraina.  
A livello settoriale hanno performato bene i finanziari ed i bancari in particolare (trainati dall’annuncio dell’offerta da Banco Popolare su Anima e di Unicredito sul Banco stesso), mentre hanno corretto le utilites, i tecnologici ed i titoli del settore automobilistico.
Nell’ultimo mese i titoli migliori sono stati i finanziari come Popolare Sondrio, Fineco e Unicredito. Tra i peggiori troviamo Erg, Italgas e Terna.

Mercati obbligazionari

Il mese di ottobre è stato caratterizzato da un rimbalzo del tasso e dalla continuazione del buon andamento degli asset rischiosi, che solo a ridosso delle elezioni americane hanno iniziato a dare qualche segno di prese di profitto legate all’incertezza particolarmente acuta sull’esito del voto. A dare il via alle vendite sui tassi, che hanno ritracciato circa metà del movimento realizzato nei mesi estivi, è stato il dato sul mercato del lavoro riferito a settembre a registrare un miglioramento un po’ su ogni metrica, rispetto alle attese. Lo scenario di base resta il soft landing, ma forse la dose di interventi di politica monetaria da somministrare non è quella che il mercato si era prefigurato subito dopo l’intervento di 50bps della Fed a metà settembre. Il movimento è stato più ampio sulla curva in dollari, amplificato dalla volatilità apportata dalla risalita nei sondaggi di Trump in prossimità delle presidenziali. Gli spread, a fronte di un allentamento delle tensioni sulla crescita, hanno ripreso a stringere, in particolare sui titoli ad alto beta con una compressione media di 30 bps su High Yield e CoCo. Le performance sono state moderatamente negative sul credito Investment Grade, più colpito dal movimento dei tassi, mentre positive sull’alto beta, soprattutto sul segmento AT1 in progresso di circa 1 punto nel mese per un cumulato di oltre 11 punti da inizio anno. In ambito valutario, il dollaro ha guadagnato il 2.63% grazie alla combinazione di migliori dati macroeconomici e una maggiore probabilità di mantenere una crescita a livelli elevati grazie alla politica fiscale. Tutte le altre valute del G10, ad eccezione del franco svizzero (+0.17%), si sono svalutate nei confronti dell’euro. Le tre peggiori divise nello scorso mese sono state l’NZD (-3.99%), lo yen (-3.47%) e l’AUD (-2.87%). 

Risultati

Risultati conseguiti dai principali mercati azionari nel periodo di riferimento:

Total return degli indici obbligazionari EFFA dei titoli di Stato e variazioni delle principali valute contro euro: