Scenario macro

Il commento mensile sull'andamento dei mercati realizzato dai fund manager di Ersel.

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Quadro macro - Aprile 2018 Torna su

 Stati Uniti

 

I dati pubblicati nel corso del mese di aprile hanno continuato a confermare un quadro macroeconomico positivo, con la maggior parte degli indicatori risultati migliori rispetto alle aspettative.

 

Per quanto attiene i dati pubblicati nel periodo:

  • il report sul mercato del lavoro di marzo ha evidenziato la creazione di 103.000 nuovi occupati (al di sotto degli attesi 185.000) con revisione positiva del numero relativo al mese precedente. Il tasso di disoccupazione è risultato stabile al 4.1%, con la crescita dei salari orari in crescita dal +2.6% al +2.7% (in linea con le attese). Nel corso del periodo il tasso di partecipazione è sceso dal 63% al 62.9%, con le ore lavorate rimaste stabili.
     
  • Stabile al 60.4% anche il rapporto tra occupati e popolazione che recentemente sembra guidare maggiormente la crescita dei salari.
     
  • Il dato di inflazione del mese di marzo è risultato in aumento dal +2.2% al +2.4% su base annua, con l’indice “core” (al netto di alimentari e beni energetici) anch’esso in crescita dal +1.8% al +2.1%. Metà del rialzo deriva dai servizi di telefonia mobile, dove è venuto meno l’effetto base derivante dai dati negativi dello scorso anno. Questo rinforza la tesi della FED che l’inflazione è tenuta bassa da fattori transitori.
     
  • Le vendite al dettaglio nello stesso periodo sono salite dello 0.6% MoM, risultando migliori rispetto alle aspettative. La produzione industriale è salita dello 0.5% su base mensile, con l’utilizzo della capacità produttiva in leggera contrazione dal 78.1% al 78%.
     

A livello politico restano molti i fronti aperti ed i toni permangono accesi anche se sembra che le tensioni commerciali tra Usa e Cina inizino a raffreddarsi (con la Cina pronta a tagliare i dazi sulle importazioni di auto del 50% e concedere maggior spazio agli investitori esteri) e una schiarita appare anche sul fronte nord-coreano dove il leader Kim Jong-un ha dichiarato la fine dei test nucleari e dei lanci di missili balistici, incontrando anche l’ex direttore della Cia Mike Pompeo (recentemente nominato segretario di Stato dal presidente Trump).

 
 

Europa
Nel corso del mese di aprile la crescita Europea ha continuato a sorprendere al ribasso rispetto alle aspettative, rimanendo tuttavia su livelli assoluti decisamente positivi.
 

  • Le vendite al dettaglio e la produzione industriale di febbraio hanno mostrato rispettivamente un aumento dello 0.1% ed un calo dello 0.8% (segnalando i rischi di un primo trimestre in leggero calo rispetto al trimestre passato).
     
  • Gli ultimi dati di fiducia, relativi al mese di aprile si sono stabilizzati dopo le discese di febbraio e marzo, con il PMI dei servizi a 56.2 e quello composito a 55.2. Entrambi gli indicatori erano su livelli molto elevati e nonostante la correzione gli indici sono ancora coerenti con una crescita dell’economia in area +3% per l’intero 2018.
     
  • L’inflazione rimane contenuta con l’indice “core” stabile all’1% su base annua e l’indice complessivo cresciuto dall’1.1% all’1.3% guidato dalla componente energetica e alimentare. Nel corso dei prossimi meeting della banca centrale Draghi dovrà cercare di trovare un equilibrio tra la fine degli acquisti di titoli (molto probabilmente a fine anno) e un’inflazione ancora distante dai propri target.
     

A livello politico la formazione di un governo in Italia sembra ancora distante (a quasi due mesi dalle elezioni del 4 marzo scorso). Dopo un primo incarico esplorativo dato al presidente del senato Casellati (con il compito di trovare un’intesa tra M5S e Lega) ora è il turno del presidente della camera Fico (che cerca di verificare la fattibilità di un governo tra M5S e PD). Se anche questa strada dovesse fallire lo scenario più probabile è quello di nuove elezioni. Sul fronte continentale emergono le prime crepe dell’asse Francia-Germania con quest’ultima che sembrerebbe poco propensa ad affrontare l’agenda presentata dal presidente francese Macron.

 


Asia e Mercati Emergenti

  • I dati di crescita e di fiducia in Cina rimangono su un buon livello ed il rallentamento del tasso di crescita in atto coerente con gli obiettivi dichiarati dalle autorità.
     
  • Considerando i paesi emergenti nel loro complesso il trend di inflazione su tutta l’area rimane in riduzione e con sorprese al ribasso, permettendo alle banche centrali di rimanere “accomodanti”.
     

Le previsioni per il prossimo futuro sono per una crescita che rimane solida per la maggior parte di economie emergenti, con l’Asia tra i maggiori driver (India, Cina e Indonesia), tuttavia il ritmo di crescita è atteso inferiore a quello visto nel 2017.

 

Mercati finanziari Torna su

Il mese di aprile è stato caratterizzato dal deciso rialzo dei tassi, sulla scia del rialzo del prezzo del petrolio e una crescita americana che continua a guidare quella globale.

In Europa i tassi sono risaliti dallo 0.50% di fine marzo allo 0.60%, mentre negli Stati Uniti il rialzo è stato più consistente: dal 2.75% al 3%.

La periferia europea ha visto andamenti differenti tra i vari paesi: lo spread italiano è diminuito di 25bps, quello spagnolo e quello portoghese sono invece stabili rispettivamente poco sotto i 70bps e intorno a 110bps sul governativo tedesco.

Sulle obbligazioni corporate la continuata riduzione della volatilità sui tassi e la stabilizzazione della volatilità sul mercato azionario ha portato ad un ulteriore restringimento di 5bps sull’investment grade e 20bps sul mercato high yield.

Tra le materie prime si osserva una rinnovata forza dell’alluminio (+10% dalla fine di marzo), seguita alle sanzioni alla Russia, e del petrolio (+5%) nonostante la forza del dollaro.

Sulle valute torna la debolezza sugli emergenti, più per “meriti” americani (crescita, guerra commerciale in pausa) che per demeriti dei singoli paesi. Prosegue anche la debolezza del franco svizzero, che perde il 2% contro l’euro.

 

 

 

 

Scenario globale Torna su

Lo scenario centrale per i mercati finanziari si fonda sull’ipotesi di: dinamiche macroeconomiche di crescita mondiale ancora positiva ed inflazione in risalita ma su livelli contenuti; politiche monetarie complessivamente espansive; politiche fiscali pro cicliche negli Stati Uniti e neutrali in altre aree geografiche; un quadro geopolitico ancora instabile. Tali dinamiche trovano inoltre declinazioni diverse a seconda delle aree geografiche.

 

 

Più in particolare:

  • Gli Stati Uniti dovrebbero proseguire lungo un percorso di crescita in miglioramento grazie in particolare a politiche monetarie e più di recente anche fiscali, espansive. La Fed a fine 2015 ha iniziato il percorso di “normalizzazione” monetaria ad un ritmo estremamente moderato per tener conto della fragilità della crescita mondiale, dello stato delle condizioni finanziarie al contorno e di un inflazione che stentava a manifestarsi. Solo a fine 2016 è stata in grado di effettuare il secondo rialzo dei tassi d’interesse mentre nel 2017 il ritmo è cresciuto a tre rialzi ed è stata inaugurata la riduzione del bilancio, passando il testimone alla politica fiscale. L’amministrazione Trump è riuscita infatti ad inizio 2018 ad ottenere il suo primo “successo” varando una riduzione delle imposte sulle imprese (a discapito di un ulteriore ampliamento del deficit federale) e la Fed dopo un primo rialzo sembra intenzionata a farne altri tre in corso d’anno.
     
  •  Il Giappone ha intrapreso una politica monetaria e fiscale fortemente espansiva che sino ad ora ha sortito il principale effetto di una svalutazione consistente del cambio e di miglioramento degli utili aziendali. Riteniamo che solo se tali politiche saranno accompagnate da credibili riforme strutturali e da dinamiche internazionali favorevoli il paese potrà uscire da una spirale di bassa crescita e deflazione che perdura da molti anni.
     
  • Per quanto riguarda l’Europa: il rischio deflazione innescato da politiche fiscali e monetarie non sufficientemente pro-cicliche in una fase di necessarie riforme strutturali in molti paesi dell’area è stato faticosamente evitato dalla sola azione della Banca centrale (seppur aiutata dal benefico effetto sui consumi derivante dal calo dei prezzi delle materie prime). Riteniamo tuttavia che ciò non sia sufficiente ad innescare un processo di crescita sostenibile ed in grado di ridurre livelli elevati di disoccupazione e la frammentazione dell’area. D’altro canto la politica economica dell’area risulta assai carente alla luce delle divisioni tra i diversi paesi membri e culminata con l’uscita del Regno Unito dalla UE. Sarà da valutare se, con la conclusione del ciclo elettorale iniziato nel 2017 in Francia, Germania ed Italia si potrà assistere ad un effettivo cambio di passo nella costruzione di una maggiore integrazione almeno tra i membri dell’Euro area.
     
  • Le aspettative di crescita per i paesi emergenti sono fonte di minor incertezza alla luce degli aggiustamenti posti in essere negli ultimi anni anche se alcuni squilibri risultano ancora irrisolti ed il nuovo corso dell’amministrazione americana pone seri dubbi sulle dinamiche commerciali e geopolitiche. Esempi riguardano la Cina, che resta impegnata in un complesso riequilibrio della crescita ed il Messico per lo stretto legame con il vicino statunitense. Il Brasile è alle prese con una difficile uscita dalla crisi innescata dal calo delle materie prime, da politiche fiscali poco equilibrate. La Turchia, come del resto il Brasile stesso, presenta non pochi punti interrogativi legati alla situazione politica. Per l’India le aspettative sono migliori sia per le riforme avviate dal governo Modi sia per gli effetti favorevoli del calo del prezzo delle materie prime.

     

Alla luce di quanto sopra, ed in considerazione del livello dei tassi di interesse prevalenti troppo bassi, riteniamo che l’investimento azionario rappresenti una delle poche alternative per la ricerca di ritorni positivi di portafoglio. Non possiamo tuttavia non considerare che, negli Stati Uniti in particolare, il livello dei multipli trova la sua giustificazione in aspettative benigne sugli utili derivanti anche dalla politica fiscale espansiva. Per l’Europa vi sarebbero maggiori spazi di rivalutazione ma il giudizio risulta in parte edulcorato alla luce di dinamiche politiche e geo-politiche estremamente complesse. La politica monetaria intrapresa da ECB ha innescato una svalutazione del cambio che, complici i livelli di tasso estremamente compressi e il calo del prezzo del petrolio ha portato al tanto atteso rialzo degli utili aziendali. L’esito del referendum UK ha inoltre incrementato il livello di incertezza riducendo ulteriormente l’attrattività dell’area per gli investitori.

 

Tra gli investimenti obbligazionari, le emissioni societarie presentano tassi e spread complessivamente contenuti. Riteniamo quindi che l’approccio debba essere flessibile ed estremamente selettivo.

 

In tale contesto riteniamo che l’investimento sia azionario sia obbligazionario (in valuta locale) trovi ancora sostegno valutativo per quanto riguarda i paesi c.d. Emergenti ed in particolare per quanto riguarda l’area asiatica.

In un contesto come quello descritto riteniamo che debbano trovare spazio nell’allocazione dei patrimoni approcci d’investimento alternativi e/o flessibili e dinamici.

 

Mercati obbligazionari Torna su

I tassi nel mese di aprile sono risaliti, sia in Europa sia in USA, con il decennale tedesco che è tornato a scambiare sopra lo 0.60% di rendimento, dopo essere stato sotto lo 0.50% nel corso del mese di marzo; il T-note americano è stato maggiormente sotto pressione, dopo aver chiuso il mese di marzo appena sopra il 2.70%, nel corso del mese di aprile ha ripreso velocemente a salire ed è arrivato oltre la soglia psicologica del 3%.

Gli elementi forse più importanti in questo ritorno di pressione sui tassi nel corso del mese sono stati da un lato la geopolitica che ha visto inasprirsi ulteriormente i toni su alcuni temi quali le sanzioni alla Russia in particolare e dall’altro invece le commodity e in particolare il petrolio che hanno messo a segno un rally importante. Il petrolio, da sempre molto importante per il suo impatto sui tassi, è su livelli del 35% più alti della media di prezzo del 2017, contro ogni previsione ufficiale (l’IMF a ottobre stimava un petrolio a 50$ per tutto il 2018).
La periferia ha continuato a performare, con la Spagna che ha stretto di ulteriori 10bps a 65bps dalla Germania sul decennale e l’Italia, nonostante l’assenza di un governo, che scambia a 114bps di differenziale dal decennale tedesco, ossia oltre 20bps più stretta rispetto al mese scorso.
Gli spread sui titoli corporate hanno stretto in sintonia con il rimbalzo dell’equity: l’iTraxx Main dai massimi di 56 è sceso al netto del rollover di una decina di basis points, il Crossover è tornato indietro dai massimi di febbraio di circa 30bps. Ha stretto anche il Cds sui subordinati finanziari, che erano stati il comparto più sottopressione nel mese di febbraio. La discesa della volatilità sull’equity non ha fatto scendere invece lo spread dei bond emergenti, che sono andati piuttosto al traino del decennale americano: l’indice di riferimento JP Morgan EMBI global non è molto lontano dai massimi di febbraio, restando sostanzialmente in area 320-325.

Mercati azionari Torna su

Il mercato azionario italiano, dopo le incertezze legate alle elezioni politiche di marzo, nel mese di aprile è tornato sui massimi da due anni a questa parte, anche grazie al venir meno delle tensioni legate ai possibili dazi all’importazione da parte degli Stati Uniti.

In questo contesto i settori migliori sono stati quello bancario e quello petrolifero, mentre il settore industriale ha faticato a causa dei timori di rallentamento del ciclo economico. E’ rimasta sui massimi anche Telecom, su cui aspettiamo le decisioni dell’assemblea dopo l’entrata nell’azionariato di Elliott. Con riferimento alla situazione politica interna restano le difficoltà relative alla formazione del nuovo governo; tuttavia per ora prevale l’idea che si trovi una soluzione di compromesso ed il mercato si sta mostrando molto condiscendente.
Fra i titoli migliori evidenziamo Telecom, Fca tra gli industriali, e Moncler nel lusso. Il forte rialzo del petrolio ha favorito tutto il settore e quindi anche Eni e Tenaris, mentre fra i titoli peggiori troviamo il risparmio gestito con Azimut, oltre che alcune storie di revisione al ribasso della attese di utile come Prysmian. Nel caso di Stm ha impattato il rallentamento di alcuni player americani che ha fatto temere per la tenuta del ciclo dei semiconduttori.
Fra i titoli a minore capitalizzazione continuiamo a concentrarci su quelli che presentano valutazioni interessanti e buone prospettive di crescita in un orizzonte di medio periodo.

Risultati Torna su


Risultati conseguiti dai principali mercati azionari nel periodo di riferimento:


Stato

Indice

Variazione % 

dal 16/03/2018
al 24/04/2018

STATI UNITI DOW JONES -3.7% 
STATI UNITI S&P 500 -4.3% 
STATI UNITI NASDAQ -6.3% 
GIAPPONE TOPIX                 +1.9% 
HONG KONG         HANG SENG -2.7% 
TAIWAN TAIEX                   -4.1% 
KOREA KOSPI -1.2% 
MESSICO BOLSA +1.2% 
ARGENTINA MERVAL -6.1% 
BRASILE BOVESPA  +0.7% 
INGHILTERRA FTSE 100 +3.6% 
GERMANIA DAX +1.3% 
FRANCIA CAC 40 +3.1% 
SVIZZERA SMI -1.0% 
ITALIA S&P/MIB

+5.2% 

SPAGNA IBEX 35 +1.3% 

 
Total return degli indici obbligazionari EFFA dei titoli di Stato e variazioni delle principali valute contro euro:

Stato 

Variazione % 

dal 16/03/2018 al 24/04/2018

 STATI UNITI -0.5% 
 GIAPPONE 0.0% 
 INGHILTERRA                                  

-1.4% 

 AREA EURO                         +0.2% 

 

 

STATO

Variazione % 

dal 16/03/2018 al 24/04/2018

USD/EUR -0.5%
YEN/EUR +2.2%

GBP/EUR                                                

-0.7%