Scenario macro

Il commento mensile sull'andamento dei mercati realizzato dai fund manager di Ersel.

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Quadro macro - Giugno 2018 Torna su

Stati Uniti
I dati pubblicati nel corso del mese hanno confermato un quadro macroeconomico positivo, con la maggior parte degli indicatori risultati migliori rispetto alle aspettative.
Più in particolare:

  • il report sul mercato del lavoro di maggio ha evidenziato la creazione di 223.000 nuovi occupati (al di sopra dei 190.000 attesi). Il tasso di disoccupazione è sceso dal 3.9% al 3.8%.
  • Nel corso del periodo il tasso di partecipazione è sceso dal 62.8% al 62.7%, con le ore lavorate rimaste stabili. Salito leggermente dal 60.3% al 60.4% il rapporto tra occupati e popolazione che recentemente sembra guidare maggiormente la crescita dei salari che anno su anno segnano +2.7%. L’abbinamento creazione posti di lavoro-crescita dei salari lascia ipotizzare che il NAIRU – tasso di disoccupazione di inflazione stabile – sia più basso del previsto. Un segnale che il mercato del lavoro è in ottimo stato di salute viene anche dal numero di posizioni aperte più alto del numero di assunzioni, con le aziende che faticano a trovare abbastanza personale qualificato ed il numero di lavoratori che lascia il posto di lavoro volontariamente ai massimi dal 2009 a segnalare che i lavoratori sono fiduciosi nella possibilità ritrovare lavoro rapidamente.
  • La produzione industriale è scesa dello 0.1% su base mensile, con l’utilizzo della capacità produttiva sceso al 77.9% dal 78.1% de mese precedente.
  • Le vendite al dettaglio nello stesso periodo sono salite dello 0.8% MoM, risultando molto più alte rispetto alle aspettative che erano per un +0.4%.
  • Il dato di inflazione del mese di maggio è risultato in aumento dal +2.5% al +2.8% su base annua, con l’indice “core” (al netto di alimentari e beni energetici) in aumento al +2.2% dal +2.1% di aprile.
  • Nel suo ultimo meeting la FED ha alzato i tassi d’interesse di 0.25% portandoli al 2% ed ha comunicato la propria visione positiva sull’andamento economico e del mercato del lavoro, nonché un’aspettativa di lungo termine per l’inflazione vicina al target di medio termine. La Banca Centrale sembrerebbe quindi indirizzata per un ulteriore rialzo nel corso del 2018 ed ulteriori tre rialzi nel 2019.


Il fronte politico risulta molto incerto con il tema dei rapporti commerciali dove si è assistito ad una inversione di tendenza rispetto alla distensione con la Cina che si è avvertita nel mese di maggio. Dopo mesi di retorica e di smentite la battaglia commerciale in atto tra Stati Uniti, Europa e Cina sembra giungere a una resa dei conti: l’Europa ha imposto dazi per $ 3,3 miliardi di prodotti americani in risposta alle barriere erette dagli Stati Uniti sulle importazioni di alluminio e acciaio. Questo ha innescato a sua volta possibili nuovi dazi sulle auto europee da parte di Trump, mentre i limiti proposti per gli investimenti in tecnologia cinese avevano già reso le relazioni tra le due maggiori economie del mondo particolarmente tese.


Europa
Nel corso del mese di giugno la crescita Europea ha continuato a sorprendere negativamente rispetto alle aspettative.

  • Le vendite al dettaglio del mese di aprile hanno mostrato una crescita dell’1.7% (in linea con le attese), mentre la produzione industriale ha sorpreso negativamente (crescendo dell’1.7% contro attese di +2.5%), continuando a segnalare una debolezza nei dati di crescita dopo un primo trimestre già più debole rispetto al trimestre precedente.
  • Gli ultimi dati di fiducia, relativi al mese di giugno, sono risultati in leggera risalita, con il PMI cresciuto da 54.1 a 54.8, coerente con una crescita dell’economia in area +3% per l’intero 2018.
  • L’inflazione “core” è risalita dal +0.7% al +1.1% (compensando l’effetto calendario negativo relativo al mese precedente) ma rimane contenuta in assoluto.
    L’indice complessivo è salito invece dal +1.3% al +1.9% per un forte effetto base positivo della componente energetica (con il petrolio più alto del 50% rispetto allo stesso periodo dello scorso anno).
     

Nella riunione del 14 giugno la BCE ha mantenuto i tassi invariati e ha annunciato la fine del proprio programma di acquisto di titoli entro la fine del 2018, risultando tuttavia molto accomodante per quanto riguarda il percorso atteso dei tassi di interesse, con un primo rialzo atteso non prima della fine dell’estate 2019.


Asia e Mercati Emergenti
La rapida salita dei tassi di interesse americani e la forza del dollaro hanno continuato a mettere pressione ai tassi ed alle valute dei paesi emergenti. Il maggior movimento ha interessato i paesi con fondamentali di current account più deboli (Turchia, Argentina e qualche paese asiatico).

Nonostante il rallentamento dei dati nel 1Q, che ha sollevato timori sulla fine delle crescita globale sincronizzata, nel loro complesso i paesi emergenti offrono fondamentali più solidi rispetto al recente passato.
 

  • Il trend di inflazione su tutta l’area rimane in riduzione, ma la debolezza delle valute locali potrebbe iniziare a mettere pressione interna e a pesare sull’inflazione.
  • In Cina i dati monetari e dei prestiti iniziano a segnalare qualche rallentamento, innescando un movimento di indebolimento anche della principale valuta asiatica.

 

Mercati finanziari Torna su

Nel mese di giugno è proseguita la divergenza tra Stati Uniti e resto del mondo: l’azionario americano ha ottenuto una migliore performance e il dollaro ha continuato ad apprezzarsi.

 

I tassi sono scesi, riflesso di una crescita globale meno forte, rischi di guerre commerciali e instabilità politica in Europa. La discesa è stata più marcata in Europa, dove i tassi sono scesi dallo 0.56% allo 0.34%, rispetto all’America, dove il decennale è passato da poco più del 3% al 2.90%.

 

Sulla periferia europea pesa ancora il rischio politico italiano e le trattative sui migranti che mettono pressione interna sulla cancelliera Merkel. Lo spread tra Btp e Bund è passato da 230 a 270 punti base, mentre rimane ben supportato quello spagnolo che si riduce da 145 a 135 punti base.

 

Le obbligazioni corporate europee subiscono il clima di tensione e incertezza, dovuto prevalentemente all’incipiente guerra commerciale che sembra coinvolgere anche l’Europa, e l’avvicinarsi del tapering della BCE. Gli spread investment grade aumentano di circa 15 punti base, quelli high yield allargano di 40 punti base. Lo scenario degli spread negli Stati Uniti è invece molto più moderato, grazie alla forza della crescita domestica e, per l’high yield, alla tenuta del prezzo del petrolio. L’investment grade allarga di 15 punti base, l’high yield è stabile.

 

L’attesa per il meeting dell’OPEC non ha permesso la risalita del prezzo del petrolio, che perde il 4% dal mese precedente, ma resta su livelli piuttosto elevati. Le materie prime agricole hanno performance negative dell’ordine del 10%, soprattutto quelle direttamente impattate dalla guerra commerciale (soia: -13%).

 

Sulle valute emergenti, la debolezza si estende a quelle asiatiche, Cina inclusa. Lo Yen guadagna quasi l’1% contro il dollaro, il Franco svizzero lo 0.5%, l’Euro scende invece dell’1%. Le peggiori performance si osservano, nel mese, sul Peso argentino (-10%) e sul Rand sudafricano (-6%).

 

Scenario globale Torna su

Lo scenario centrale per i mercati finanziari si fonda sull’ipotesi di: dinamiche macroeconomiche di crescita mondiale ancora positiva ed inflazione in risalita ma su livelli contenuti; politiche monetarie che vanno via via normalizzandosi ma complessivamente espansive; politiche fiscali pro-cicliche negli Stati Uniti e neutrali in altre aree geografiche; un quadro geopolitico ancora fortemente instabile.

 

Tali dinamiche trovano inoltre declinazioni diverse a seconda delle aree geografiche.

Più in particolare:
 

  • Gli Stati Uniti dovrebbero proseguire lungo un percorso di crescita in miglioramento grazie in particolare a politiche monetarie e più di recente anche fiscali, espansive. La Fed a fine 2015 ha iniziato il percorso di “normalizzazione” monetaria ad un ritmo estremamente moderato per tener conto della fragilità della crescita mondiale, dello stato delle condizioni finanziarie al contorno e di un inflazione che stentava a manifestarsi. Solo a fine 2016 è stata in grado di effettuare il secondo rialzo dei tassi d’interesse mentre nel 2017 il ritmo è cresciuto a tre rialzi ed è stata inaugurata la riduzione del bilancio, passando quindi il testimone alla politica fiscale. L’amministrazione Trump, ad inizio 2018, ha varato una riduzione delle imposte sulle imprese (a discapito di un ulteriore ampliamento del deficit federale) e la Fed ha accelerato il ritmo dei rialzi indicando l’intenzione di proseguire anche nel 2019.

 

  • Il Giappone ha intrapreso una politica monetaria e fiscale fortemente espansiva che ha sortito il principale effetto di una svalutazione consistente del cambio e di miglioramento degli utili aziendali. Riteniamo che solo se tali politiche saranno accompagnate da credibili riforme strutturali e da dinamiche internazionali favorevoli il paese potrà uscire da una spirale di bassa crescita e deflazione che perdura da molti anni.
     
  • Per quanto riguarda l’Europa: il rischio deflazione innescato da politiche fiscali e monetarie non sufficientemente pro-cicliche in una fase di necessarie riforme strutturali in molti paesi dell’area è stato faticosamente evitato dalla sola azione della Banca centrale (seppur aiutata dal benefico effetto sui consumi derivante dal calo dei prezzi delle materie prime). Riteniamo tuttavia che ciò non sia sufficiente ad innescare un processo di crescita sostenibile ed in grado di ridurre livelli elevati di disoccupazione e la frammentazione dell’area. D’altro canto la politica economica dell’area risulta assai carente alla luce delle divisioni tra i diversi paesi membri e culminata con l’uscita del Regno Unito dalla UE. Sarà da valutare se, con la conclusione del ciclo elettorale iniziato nel 2017 in Francia, Germania ed Italia si potrà assistere ad un effettivo cambio di passo nella costruzione di una maggiore integrazione almeno tra i membri dell’Euro area o se, come sembrano suggerire gli sviluppi recenti in Italia ed i contrasti tra Francia e Germania, il progetto non venga rimesso in discussione.
     
  • Le aspettative di crescita per i paesi emergenti sono stati fonte di minor incertezza alla luce degli aggiustamenti posti in essere negli ultimi anni e delle condizioni finanziarie favorevoli. Con il cambio di passo dei tassi statunitensi, il rafforzamento del dollaro e l’approccio al commercio internazionale dell’amministrazione Trump, gli squilibri rimasti irrisolti in alcuni paesi sono tornati alla ribalta. Esempi riguardano la Cina, che resta impegnata in un complesso riequilibrio della crescita, il Messico per lo stretto legame con il vicino statunitense. Il Brasile, alle prese con una difficile uscita dalla crisi innescata dal calo delle materie prime e politiche fiscali poco equilibrate. La Turchia, come del resto il Brasile stesso, presenta non pochi punti interrogativi legati alla situazione politica oltre che squilibri finanziari che la rendono estremamente fragile.
     
      

Alla luce di quanto sopra, ed in considerazione del livello dei tassi di interesse prevalenti troppo bassi, riteniamo che l’investimento azionario rappresenti una delle poche alternative per la ricerca di ritorni positivi di portafoglio. Non possiamo tuttavia non considerare che, negli Stati Uniti in particolare, il livello dei multipli trova la sua giustificazione in aspettative benigne sulla crescita degli utili mentre per l’Europa vi sarebbero maggiori spazi di rivalutazione ma il giudizio risulta sospeso alla luce di dinamiche politiche e geo-politiche estremamente complesse. L’esito delle elezioni in Italia ha ulteriormente incrementato il livello di incertezza riducendo l’attrattività dell’area per gli investitori.

 

Tra gli investimenti obbligazionari, le emissioni societarie presentano tassi e spread complessivamente contenuti e riteniamo quindi che l’approccio debba essere flessibile ed estremamente selettivo.

 

In tale contesto riteniamo che l’investimento sia azionario sia obbligazionario (in valuta locale) trovi ancora sostegno valutativo per quanto riguarda i paesi c.d. Emergenti ed in particolare per quanto riguarda l’area asiatica.

 

In un contesto come quello descritto riteniamo che debbano trovare spazio nell’allocazione dei patrimoni approcci d’investimento alternativi e/o flessibili e dinamici.

 

 

Mercati obbligazionari Torna su

I tassi nel mese di giugno sono scesi nei paesi “core” dell’Europa, mentre sono rimasti sostanzialmente invariati in USA.


Per quanto riguarda invece la “periferia” europea, la recente crisi politica italiana ha rappresentato una discontinuità importante: anche se i tassi del decennale italiano sono molto vicini ai livelli di inizio mese, la volatilità è molto aumentata e l’incertezza della situazione ha reso molto differente il quadro dei tassi di quest’area rispetto ai mesi scorsi. Il decennale spagnolo ha risentito degli sviluppi della crisi politica italiana in termini di volatilità, ma il tasso è sceso nel corso del mese di giugno.


Per quanto riguarda gli emergenti in valuta forte, il movimento di deprezzamento ha continuato, nonostante sia il dollaro che il treasury americano abbiano un po’ segnato il passo nel mese di giugno, i flussi hanno continuato a mettere sotto pressione l’asset class, con alcune banche centrali che hanno rapidamente invertito le loro posizioni di politica monetaria da espansive a restrittive a causa della pressione sulle rispettive divise. Per quanto riguarda l’emergente in valuta locale, valgono considerazioni analoghe, i benchmark di mercato, l’indice JP Morgan GBI-EM ha continuato a scendere nel mese, appesantito soprattutto dalle divise di alcuni paesi, in particolare: Peso argentino, Real brasiliano e Rand sudafricano. L’indice di riferimento per gli emergenti in divisa forte, JP Morgan EMBI global, ha superato velocemente i massimi di maggio, andando in area 380-390.


Gli spread sui titoli corporate hanno allargato seguendo l’andamento dell’equity e ignorando invece il miglioramento della periferia: l’iTraxx Main ha allargato di circa 7bps, il Crossover di circa 20bps, mentre il Cds sui subordinati finanziari ha seguito più da vicino il movimento dei periferici, rimanendo nel mese molto volatile ma chiudendo prossimo ai livelli di inizio mese.

 

Mercati azionari Torna su

Il mercato azionario italiano, dopo essere tornato sui massimi assoluti da inizio anno ha corretto pesantemente quando si è avvicinato il rischio di un governo 5 Stelle e Lega.

 

In particolare ha pesato il programma presentato dai due partiti: molto aggressivo dal lato delle spese ed in generale polemico nei confronti del rispetto dei vincoli imposti dall’Europa.
In questo contesto i settori peggiori sono stati i finanziari e le banche in particolare penalizzate dall’ampliamento dello spread btp-bund e in generale tutti i titoli legati all’economia domestica come le utilities e i consumi, mentre i migliori sono stati i petroliferi con il prezzo del petrolio arrivato sui massimi e gli industriali che hanno seguito l’andamento dei mercati internazionali che sono tornati verso i massimi.
Fra i titoli migliori evidenziamo quindi Saipem e Tenaris, STM e Pirelli fra gli industriali, e Moncler nel lusso. Fra quelli peggiori troviamo i bancari con Banco BPM e Unicredito, titoli del risparmio gestito con Banca Mediolanum e Banca Generali, oltre a Telecom Italia.

 

Risultati Torna su


Risultati conseguiti dai principali mercati azionari nel periodo di riferimento:


Stato

Indice

Variazione % 

dal 18/05/2018
al 22/06/2018

STATI UNITI DOW JONES -0.5% 
STATI UNITI S&P 500 +1.5% 
STATI UNITI NASDAQ +4.6% 
GIAPPONE TOPIX                 -3.9% 
HONG KONG         HANG SENG -5.5% 
TAIWAN TAIEX                   +0.6% 
KOREA KOSPI -4.2% 
MESSICO BOLSA +2.3% 
ARGENTINA MERVAL -5.2% 
BRASILE BOVESPA  -15.0% 
INGHILTERRA FTSE 100 -1.2% 
GERMANIA DAX -3.8% 
FRANCIA CAC 40 -4.0% 
SVIZZERA SMI -3.6% 
ITALIA S&P/MIB

-6.7% 

SPAGNA IBEX 35 -3.2% 

 
Total return degli indici obbligazionari EFFA dei titoli di Stato e variazioni delle principali valute contro euro:

Stato 

Variazione % 

dal 18/05/2018 al 22/06/2018

 STATI UNITI +1.1% 
 GIAPPONE +0.4% 
 INGHILTERRA                                  

+1.6% 

 AREA EURO                         +0.2% 

 

 

STATO

Variazione % 

dal 18/05/2018 al 22/06/2018

USD/EUR -1.0%
YEN/EUR -1.7%

GBP/EUR                                                

+0.6%